周隆刚
当前中国经济处于库存周期尾声阶段，短期经济数据的改善很容易使得投资者对于库存周期开启，进而驱动经济见底预期升温。乐观预期升温的驱动因素，笔者认为主要有以下三项：
一是近期主要经济体pmi数据边际改善，美国就业数据继续走强。美国2019年11月份制造业pmi为48.1，前值48.3，虽有窄幅下降，但美国2019年11月份，失业率再度下降至3.5%的历史最低水平，前值为3.6%%；工业总体产出指数为109.68，前值108.49；工业产能利用率为77.32，前值76.61，均结束了此前连续3个月下行。
中国同期的制造业pmi重回荣枯线以上，达到50.2，前值49.3，工业增加值大幅上升至6.2%，前值4.7%；日本制造业pmi为48.9，前值48.4；欧元区2019年11月份制造业pmi为46.9，前值45.9；这就表明短期内经济改善的韧劲可能要强于预期，内外数据的共振使得投资者信心进一步增强。
二是央行相关举措维护流动性平稳。去年12月中旬，央行3次开展公开市场操作，合计投放流动性6300亿元，有效保持流动性的合理充裕，维护资金面的稳定。央行公开市场操作有效引导货币市场利率的下降，2019年12月27日，隔夜、1周、1个月shibor利率分别为1.0750%、2.5790%、2.9910%，其中隔夜与一个月利率分别下降73.9bp与0.6bp，1周利率上升5bp。
三是在更高水平的对外开放背景下，北上资金持续流入，增强市场信心。去年以来，北上资金总体上呈现持续净流入状态。北上资金去年增仓个股达1141只，增仓数量占总股本比例超1%的有600只，比例超5%的共有38只。
2020年，从经济增长角度来看，很重要的一个大背景是“小康决胜年”，从金融环境来看，这是资管新规过渡期最后一年。从这个角度出发，笔者认为最新出台的三个重要事件值得重点关注：
首先是《证券法》修改落地，保障资本市场健康发展。2019年12月28日，全国人大常委会第十五次会议通过了《证券法》的修改，新修订的《证券法》在证券发行制度、投资者保护、法律责任等方面进行了完善。笔者认为，证券发行制度的改革将有效重塑资本市场体系，激发市场活力，提升市场效率，更好服务实体经济。对于投资者保护的加强，将有效提升上市公司质量，优化市场交易环境，有利于长期资金“进得来、留得住”。具体来看，注册制是此次证券法修改的一个重要内容，内容包括精简优化了证券发行的条件、调整了证券发行的程序、强化了证券发行中的信息披露。加强投资者保护，创新证券民事诉讼制度。一是充分发挥投资者保护机构的作用，允许其接受50名以上投资者的委托作为代表人参加诉讼；二是允许投资者保护机构按照证券登记结算机构确认的权利人，向人民法院登记诉讼主体；三是建立了“默示加入”“明示退出”的诉讼机制，为投资者维护自身合法权益提供方便的制度安排。
全面升级证券领域违法犯罪处罚力度。针对欺诈发行，新《证券法》规定，尚未发行证券的，要给予发行人200万元以上2000万元以下的罚款；已经发行证券的，要处非法所募资金金额10%以上1倍以下的罚款。从市场影响来看，投资者需要关注注册制加速推进下，首先是券商业务迎来利好，其次是“壳”价值将迎来重估。
二是存量贷款定价基准换锚，货币政策传导机制进一步完善。2019年12月28日央行公告称，为深化利率市场化改革，进一步推动lpr运用，将存量浮动利率贷款的定价基准转换为lpr。从中长期角度看，这有利于货币政策传导更加顺畅，使得降低社会整体融资成本的政策意图能够顺利实现，对于资本市场而言是无风险利率的下行，短期来看并不会产生实质性的冲击。
三是短期现金理财推出监管新规，需关注可能的紧缩效应。2019年12月27日，银保监会、人民银行发布《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知（征求意见稿）》（以下简称《通知》），对现金管理类理财产品在投资管理、流动性、杠杆率、估值核算、认购赎回和销售管理等方面做出细化规定。
从产品投资范围来看，要求与《货币市场基金监督管理办法》基本一致，但个别细项更为严格。除了对投资范围列出正面清单外，还列出负面清单，未来新发行产品不能投资非标资产。
从赎回限制看，商业银行、银行理财子公司对单个投资者在单个销售渠道持有的单只产品单个自然日的赎回金额设定不高于1万元的上限。
从久期来看，《通知》限制投资组合的平均剩余期限不得超过120天，平均剩余存续期限不得超过240天，这一要求与货币基金相同。随着久期的缩短，未来现金理财收益率也将大概率下降。从估值方法来看，《通知》要求现金管理类产品采用摊余成本法进行核算的，应与货币基金相关要求基本一致，但进一步设置了使用摊余成本法核算的现金管理类产品规模上限，这是货币基金所没有的。整体来看，现金理财新规严厉程度略超市场预期。
从中长期角度看，这有利于金融体系的理顺以及无风险利率的下行，但短期相关资产和负债端调整压力，可能对资本市场形成一定紧缩效应。（作者系华创证券研究所策略组组长、高级研究员）